Introduction
Au début du mois de mars, Pékin a annoncé son intention de miser sur la consommation pour soutenir la croissance économique du pays. Cependant, cette dernière est en baisse, comme en témoigne la diminution des prix de 0,7 % observée en février. Dans un contexte de tensions sur les exportations, les consommateurs chinois doivent-ils sauver la croissance économique ? La consommation de la classe moyenne a pourtant été depuis les années 2000 l’un des leviers de la prospérité chinoise et le socle d’un véritable “contrat social” entre le PCC, censé garantir la stabilité économique, et la population.
Contexte économique chinois
Lors des "Deux Sessions" au début du mois de mars, Pékin a annoncé vouloir miser sur la demande intérieure afin de dynamiser une croissance en berne, et a dévoilé un objectif de croissance de 5 % pour l'année 2025. La croissance chinoise, qui repose en grande partie sur les exportations, voit ses perspectives fragilisées, notamment par les annonces de Donald Trump qui souhaite taxer les produits chinois. L'économie chinoise cumule par ailleurs plusieurs facteurs négatifs avec une dette (publique et privée) de 272 % du PIB, une grave crise de l'immobilier et un chômage des jeunes qui avoisine les 20 %.
Miser sur la demande intérieure semble donc être une solution qui pourrait assurer une certaine stabilité à l'économie chinoise qui se veut plus indépendante dans un contexte commercial de plus en plus incertain. Mais les indicateurs ne semblent pas aller dans le sens de cet objectif. En effet, la consommation chinoise est en large baisse, notamment depuis le Covid, et les chiffres de février 2025 attestent même d'une déflation de 0,7 %.
Causes de la contraction de la demande
Plusieurs facteurs expliquent cette contraction de la demande intérieure chinoise.
L'épargne de précaution
Dans un contexte d'incertitude économique, l'épargne de précaution grimpe en flèche, atteignant 55 % du revenu disponible. Les jeunes générations revoient leurs priorités financières face à un marché immobilier en crise et à un avenir incertain.
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Facteurs structurels
Des causes structurelles expliquent également cette contraction : un vieillissement de la population, un patrimoine immobilier largement érodé par la crise et le chômage.
Le modèle de croissance
Dès 2006-2007, les autorités chinoises avaient conscience de la nécessité de changer de modèle économique. Jusque-là, la croissance reposait principalement sur les investissements massifs - notamment publics - et les exportations. Mais très tôt, des économistes chinois ont alerté sur les limites de ce modèle, appelant à faire de la consommation intérieure le moteur principal de la croissance. Ce changement s’est imposé d’autant plus fortement après la crise de 2008, qui a fragilisé la demande internationale. Dans un monde instable, la Chine devait pouvoir compter davantage sur ses propres forces, sur son marché intérieur. Cela impliquait une transformation profonde de la société : faire advenir une véritable société de consommation, avec une classe moyenne nombreuse, éduquée, consommatrice. Et ce processus a, dans une certaine mesure, fonctionné. On a vu émerger une classe moyenne dynamique, bénéficiant de meilleures formations, de bons emplois, investissant dans l’immobilier, voyageant, assurant une éducation de qualité à leurs enfants. Mais cette réussite reste incomplète. Car une large partie de la population, notamment les migrants internes, n’a pas pleinement accédé à cette société de consommation. Bien qu’ils aient vu leurs conditions de vie s’améliorer, ils restent en marge de cette nouvelle prospérité, souvent limités dans leurs capacités de consommation pour des raisons structurelles. C’est là que réside aujourd’hui l’un des grands défis du modèle chinois.
Baisse des prix à la production
Aussi, depuis 24 mois consécutifs, la Chine est-elle en butte à une déflation des prix de production. En septembre, ils ont à nouveau baissé de 2,8 % (en glissement annuel.), soit leur plus forte contraction depuis mars 2024. Sur les huit premiers mois de 2024, ils ont diminué de 2 %[4]. En septembre dernier, l’indice des prix à la consommation (IPC) a augmenté de 0,4 % (contre +0,6 % en août) alors que les prix de l’alimentation ont augmenté de 3,3 %. On constate en revanche la baisse du prix des véhicules (-5,3 %) et des équipements ménagers (-2 %). L’inflation sous-jacente (hors prix alimentaires et de l’énergie) s’élève à 0,1 % (g.a.) après 0,3 % en août. L’indice des prix à la production (IPP) diminue en septembre à -2,8 % (g.a.) contre -1,8 % en août.
Baisse des bénéfices des entreprises
Sur les 9 premiers mois de l’année en cours, les entreprises d’État ont réalisé un bénéfice en baisse de 6,5 % (g.a). Les sociétés par actions ont vu le leur baisser de 4,9 %. Quant aux sociétés financées par des investisseurs étrangers et des investisseurs de Hong Kong, de Macao et de Taiwan, elles ont réalisé un bénéfice total en augmentation de 1,5 %. Enfin, les entreprises privées ont enregistré un bénéfice total en baisse de 0,6 %. (chiffres BNS).
Chômage
Au total, 6,98 millions de nouveaux emplois urbains ont été créés au cours du premier semestre de l’année, selon des données officielles publiées en juillet. Le taux de chômage officiel (taux de chômage urbain) s’est établi à 5,3 % en août dernier, au plus haut depuis février. En revanche, le taux de chômage des jeunes de 16 à 24 ans[5] a atteint officiellement 18,8 % en août (17,1 % en juillet), niveau le plus élevé depuis janvier, avec l’arrivée de 11,8 millions d’étudiants fraichement diplômés sur le marché du travail. Ce taux a cessé d’être publié le 15 août 2023 pour exclure les étudiants de son calcul.
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Crise du logement
Les mesures de soutien prises au printemps dernier n’ont pas permis de relancer la demande de logements, les surfaces vendues chutent (-18 % en g.a. de janvier à août 2024). Cela impacte les ménages urbains dont le patrimoine est constitué à 70 % d’actifs immobiliers pour lesquels ils se sont beaucoup endettés. Du fait d’un effet de richesse négatif, leur taux d’épargne reste très élevé[6] (30 % du revenu disponible) et leur consommation piétine.
Politique monétaire américaine
Face à l’inflation engendrée par la désorganisation des chaines d’approvisionnement mondiales pendant la pandémie de la covid-19, la Réserve fédérale des États-Unis (Fed), avait relevé fortement ses taux d’intérêt. Il s’agissait d’accentuer l’attraction des capitaux flottants par les centres financiers étatsuniens, booster le pompage d’investissements directs (IDE) et de portefeuille (IP) étrangers. En effet, traditionnellement, quand les entreprises chinoises cherchaient un financement à l’étranger, elles y empruntaient en dollar auprès des banques ou sur les marchés, les taux d’intérêt du dollar étant inférieurs à ceux du Yuan (RMB).
Endettement et risques financiers
Le financement obligataire et par actions a ralenti dans un contexte de baisse prolongée des cours des actions depuis 2021. Les taux d’intérêt nominaux et les rendements des obligations d’entreprises ont baissé depuis, mais les taux réels (taux d’inflation déduit) sont restés élevés, du fait de la baisse de l’inflation. La courbe des rendements[8] a tendu à s’aplatir, alors qu’en temps normal, les taux de rendements des obligations à long terme sont plus élevés que les taux courts. On a pu dire du système bancaire et financier chinois actuel qu’il souffre d’une « indigestion d’actifs risqués »[9]. C’est significatif, mais le risque d’une panique bancaire est exclu. Les « Big Four »[11] sont détenues par l’État central et sont beaucoup trop grosses pour faire faillite.
Le financement agrégé de l’économie réelle (AFRE) en septembre 2024 s’est élevé en stock à 402 billions de RMB (+8,0 % g.a.) mais sa croissance a ralenti par rapport à celle de septembre 2023 (+9,3 % g.a. Dans le détail, les prêts et crédits en RMB ralentissent à respectivement +7,8 % et +7,1 % en g.a. (contre +11,3 % et +10,2 % en g.a. en septembre 2023). Le financement net des obligations d’État a, quant à lui, connu une augmentation significative de 16,9 % (g.a.). En parallèle, l’agrégat monétaire M2 a augmenté de 6,8 % en g.a.
Commerce extérieur
Il a augmenté entre 2019 et 2022, atteignant un sommet historique de 239,47 milliards de dollars (2,24 % du PIB)[14] cette année-là. Pour le FMI, si la Chine présente une balance commerciale à ce point excédentaire, c’est avant tout du fait de la faiblesse de sa demande intérieure, qui réduit les importations. D’où la poussée des exportations chinoises. Le Peterson Institute for International Economics (PIIE) a montré que, de 2017 à 2021, le produit des droits de douane sur les importations en provenance de Chine est passé de 34 à 70 milliards de dollars. En outre, furent introduits en octobre 2022 des contrôles à l’exportation radicaux visant à interdire l’accès de la Chine à certaines puces à semi-conducteurs et à certains équipements de fabrication de microcomposants. L’administration Biden, avant de se faire sèchement remercier par les électeurs, avait décidé d’accentuer la pression : le 27 septembre dernier, ces droits ont été augmentés pour les véhicules électriques (+100 %), les batteries au lithium (+25 %), les cellules photovoltaïques (+50 %), l’acier et l’aluminium (+25 %). Selon l’économiste américain Stephen S. Roach, « la litanie des allégations américaines est une manifestation de craintes non éprouvées enveloppées dans le manteau impénétrable de la sécurité nationale »[23]. Les pays membres de l’UE ont décidé, non sans hésitations, de s’inscrire dans cette foulée protectionniste, notamment pour ce qui concerne le secteur automobile[24]. L’Allemagne, Malte, la Hongrie, la Slovaquie et la Slovénie s’y sont opposées. Face au protectionnisme européen, des entreprises chinoises s’implantent sur le Vieux continent et nouent des alliances avec des entreprises autochtones. La société Byd, leader mondial des véhicules électriques, a lancé une usine de production en Hongrie. Le groupe français Stellantis a déboursé 1,5 milliards d’euros pour acquérir 21 % du capital du même Leapmotor avec constitution d’une filiale commune, Leapmotor International. Celui-ci pourra ainsi promouvoir ses marques sur le marché intérieur européen, tandis que Stellantis accèdera à la technologie du chinois et n’aura pas à créer sa propre architecture de logiciels. L’exacerbation du débat sur le déficit commercial imposé par la Chine aux Etats-Unis permet de passer sous silence la question du déficit imposé par ces derniers à l’empire du Milieu dans les échanges de services, dont F.
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En 2023, les investissements directs (IDE) chinois à l’étranger avaient atteint 117,29 milliards de dollars, soit 11,4 % du total mondial. Par ailleurs, Pékin poursuit la mise en œuvre du vaste chantier dit « Nouvelle route de la soie » (Belt and road initiative ou BRI), entrepris en 2013. Enfin, jouant un rôle moteur au sein des BRICS et de l’Asean, la Chine diversifie ses débouchés. En 2020, la Chine est la seule grande économie à afficher une croissance positive de son PIB (2,3 % en g.a.), les pays riches étant paralysés par la pandémie covid-19. Les flux d’entrées d’IDE ont bondi à 189,3 milliards de dollars contre 180,2 milliards de dollars en 2019 (+13,4 %). La situation s’inverse en 2023. C’est, au plan interne, le résultat d’un durcissement par Pékin de la réglementation des IDE dans des secteurs clés et de perspectives défavorables pour la croissance après trois années de politique « zéro covid ». Les entrées d’IDE, qui n’avaient pas cessé de progresser de 2018 à 2022, passant de138,31 à 189,13 milliards de dollars, ont chuté à 163,25 milliards de dollars l’an dernier (-13,8 %)[29]. Simultanément, Les IDE sortants se sont accélérés du fait, aussi, de l’expansion des multinationales à l’étranger. Le marché d’actions chinois a été attractif durant la période de confinement et, du fait des politiques monétaires très expansives dans les pays riches en réponse au choc pandémique. Ainsi, les placements d’entités étrangères en valeurs mobilières chinoises ont atteint 87,3 milliards de dollars en 2020 (+57,9 % par rapport à 2019). Les entrées nettes d’investissements de portefeuille étrangers en Chine ont atteint un excédent historique de 99,446 milliards de dollars en décembre 2020. Elle est restée encore dominée par des sorties nettes en 2023, puis s’est à nouveau inversée fortement au quatrième trimestre 2023 avec des entrées nettes de 45, 812 milliards de dollars.
Mesures incitatives du gouvernement chinois
Face à cette évolution, les autorités chinoises multiplient les mesures incitatives et plusieurs mesures de relance visant à faire de la demande intérieure un "point d'ancrage de la croissance" ont été annoncées début mars (distribution de coupons, assouplissement du crédit, soutien au secteur automobile et électroménager), mais leur efficacité reste incertaine.
Au plan budgétaire, les médias rapportaient qu’il était question d’introduire un soutien sélectif pour atténuer les pressions financières sur les ménages et stimuler les dépenses de consommation. On parlait aussi de la possibilité de paiements directs supplémentaires aux consommateurs pour un coup de pouce à court terme, tandis que de nouveaux projets d’infrastructure pouvaient être annoncés avant la fin de l’année. Courant octobre, le ministre du Logement a, cependant, révélé de nouvelles décisions, dont l’augmentation de« l’échelle de crédit des projets sur liste blanche à 4.000 milliards » de yuans d’ici fin 2024. Ce mécanisme, instauré en début d’année, permet aux municipalités de recommander aux banques des projets immobiliers à financer en priorité. Début novembre, les principaux responsables du Parlement ont validé une augmentation du plafond de la dette des collectivités locales de 28 500 à 35 500 milliards de yuans, ce qui pourrait permettre aux gouvernements locaux de refinancer à moindre coût leur « dette cachée » (les emprunts hors-bilan). Ce relèvement du plafond de la dette devrait s’opérer sur trois ans.
Conséquences de la contraction de la demande
La contraction de la demande intérieure chinoise a plusieurs conséquences :
- Ralentissement de la croissance économique
- Augmentation du chômage
- Baisse des prix à la production
- Augmentation de l'épargne de précaution
- Crise du logement
Analyse et perspectives
Peut-on vraiment relancer la croissance via la demande intérieure quand les consommateurs eux-mêmes privilégient la prudence ? Cette situation reflète-t-elle une simple transition conjoncturelle ou un changement structurel profond dans le modèle de développement chinois ? La classe moyenne est-elle toujours moteur de la consommation ou est- elle en voie de fragilisation, mettant en péril la croissance ?
La crise financière mondiale de 2008-2009 a porté le premier coup à la longue période d’essor de la Chine, fondée sur les exportations. En réponse à l’effondrement de la demande mondiale, le gouvernement chinois a mis en place un plan de relance monétaire agressif et efficace. Stimulée par la plus grande vague d’investissements en actifs fixes, financés par la dette, l’économie a fortement rebondi après la crise. Mais le moteur des exportations étant au point mort, l’expansion redoublée du crédit bancaire d’Etat pour l’investissement n’a plus été compensée par l’expansion des réserves de change. Il en a résulté une énorme bulle d’endettement. Entre 2008 et fin 2017, l’encours de la dette chinoise est passé de 148% du PIB à plus de 250%. Suivant des sentiers bien tracés, la plupart de ces dettes ont servi à financer de nouveaux immeubles, des usines de charbon, des aciéries et des projets d’infrastructure. Comme il n’y avait pas grand monde pour consommer leur production finale, les nouveaux investissements n’ont fait que générer de nouvelles capacités excédentaires non rentables. Graphique 1. La chute des bénéfices ajoute une dimension urgente au problème de la surcapacité endettée. Les bénéfices fournissent aux entreprises les liquidités nécessaires au service de leurs dettes et au remboursement de leurs emprunts. En Chine, la baisse des bénéfices a créé une bombe à retardement de la dette: que se passerait-il lorsque les défauts de paiement commenceront?
La croissance économique a accéléré à +0,9 % en rythme trimestriel (t/t) au T3 2024, après un T2 médiocre (+0,5 % t/t). Elle s’est établie à +4,8 % (g.a.) sur les neuf premiers mois de 2024. Après avoir ralenti de mai à août, l’industrie semble se réveiller avec une croissance de 5,4 % (g.a.) en septembre et de 5,3 % en octobre. Cela devrait se poursuivre avec un renforcement probable des commandes à l’exportation avant que soient effectuées les hausses de droits de douane américains en 2025. Peut-être pourrait-elle aussi bénéficier d’une amélioration de la demande intérieure. Dans les services, la croissance a accéléré : 5,1 % (g.a.) en septembre et 6,3 % en octobre, contre 4,7 % en moyenne de mai à août. Les ventes au détail, par les soldes et le remplacement des biens de consommation durable subventionnés par les pouvoirs publics[45]. Toutefois, les ventes au détail ne progressaient que de 4,5 % ( g.a.) en termes réels en octobre, après 2,8 %. en moyenne sur les neuf premiers mois de 2024. Ce réveil de la consommation privée va-t-il se poursuivre ? C’est possible, d’autant plus que le marché immobilier s’est amélioré en octobre. La contraction des volumes de ventes s’est presque interrompue : -1,6 % (g.a.) après - 12 % au T3 2024 et -20 % au S1 2024. L ’investissement a crû de 3,4 % (g.a) en valeur sur les dix premiers mois de 2024, tiré par l’investissement dans le secteur manufacturier (+9,3 %) et les infrastructures publiques (+4,3 %). Les mesures de stabilisation et celles à venir peuvent-elles susciter un nouvel élan de l’investissement ? Ce n’est pas évident, si l’on s’en tient à l’évolution du profit brut des entreprises. De janvier à octobre, selon les chiffres officiels, le profit brut des entreprises industrielles s’est élevé à 5 868 Mds RMB, en baisse de 4,3 % par rapport à la même période de l’an passé. Les entreprises étatiques ont vu leur profit brut baisser de 5,7 %, tandis que celles à capitaux étrangers n’ont enregistré qu’une baisse de 0,9 %. Sur le seul mois d’octobre, le profit brut des entreprises industrielles chinoises est en baisse de 10 % par rapport à octobre 2023. Le problème le plus préoccupant est celui du marché du travail dont les conditions demeurent dégradées par rapport aux années prépandémie Covid. De plus, le nombre moyen d’heures travaillées reste en deçà de sa tendance de long terme, tandis que les revenus progressent moins vite. Le taux préférentiel des prêts à un an (LPR), référence pour la plupart des prêts aux entreprises et aux ménages, a été maintenu à 3,1 %. Dans le même temps, le taux à cinq ans, référence pour les prêts immobiliers, s’est maintenu à 3,6 %. En effet, les taux nominaux ont baissé mais, en…
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